Valoarea nefireasca de 1,8 a raportului dintre capitalizarea BRD si a celor cinci SIF–uri la inceputul lunii martie semnifica fie faptul ca actiunile BRD sunt supraevaluate, fie ca titlurile SIF au inca preturi prea mici.

Capitalizarea este un indicator considerat banal de investitori si analisti. Insa, mai ales atunci cand preturile actiunilor cresc semnificativ un timp indelungat, este indicat sa se analizeze valorile de piata ale emitentilor. Scopul unui astfel de demers ar fi descoperirea unor marimi ce ies din limitele rezonabilului.

Iar daca exista si posibilitatea verificarii unor corelatii intre capitalizarile unor companii, atunci utilitatea unui astfel de exercitiu creste simtitor.

Contradictie flagranta

Un exemplu relevant in acest sens il ofera capitalizarea BRD si a celor cinci SIF–uri.

Mai intai ne–a atras atentia faptul ca, la 1 martie, BRD Groupe Societe Generale era evaluata la peste doua miliarde de euro. Apoi, parcurgand capitalizarile emitentilor de la BVB am vazut ca valoarea de piata a fiecarei societati de investitii financiare (SIF) era mai mica de 300 milioane de euro. Iar impreuna, cele cinci SIF–uri aveau o capitalizare de 1,2 miliarde euro.

Observatia ca BRD valoreaza de aproape doua ori mai mult decat cele cinci SIF–uri, este socanta pentru cei care cunosc cat de cat ce inseamna societatile de investitii financiare.

Fiecare SIF detine cel putin 5% din capitalul social al BRD, iar impreuna ele controleaza peste 25% din actiuni. Tinand seama ca banca avea o capitalizare de 2,2 miliarde euro inseamna ca 25% din BRD, adica 548 milioane de euro reprezenta numai partea SIF–urilor.

Cum cele cinci SIF–uri aveau o capitalizare de 1,2 miliarde euro, ar rezulta ca toate celelalte participatii ale societatilor de investitii erau "evaluate" la mai putin de 700 milioane euro.

Sa demonstram de ce este imposibil acest lucru. Societatile de investitii detin impreuna 30% din BCR, care are o cota de piata dubla in totalul activelor bancare fata de BRD. La sfarsitul anului trecut, cotele de piata ale BRD si Bancii Transilvania erau de 12,95% si respectiv de 2,9%.

Prin aplicarea regulii de trei simpla rezulta ca 1% din piata activelor bancare valora la 1 martie 2005 circa 169 milioane euro (prin raportare la capitalizarea BRD) si respectiv 191 milioane euro (prin raportare la capitalizarea Bancii Transilvania).

Daca consideram minimul dintre cele doua valori si avem in vedere ca BCR detine o pondere de 26,19% in activele sistemului bancar rezulta ca primei societati bancare ii corespunde o valoare de piata de 4,4 miliarde de euro. Atunci inseamna ca 30% din actiunile BCR, ar fi trebuit sa valoreze la 1 martie 2005 peste 1,3 miliarde de euro.

Ceea ce vine in contradictie cu afirmatia ca toate detinerile SIF–urilor in afara de BRD ar insemna 700 milioane de euro.

Sa mai facem o mica demonstratie cuantificand cele mai lichide detineri ale SIF–urilor. Astfel, la 31 decembrie 2004, valoarea participatiilor celor cinci SIF–uri in societati listate la bursa (inclusiv BRD), in instrumente monetare si in obligatiuni era de 584 milioane de euro. Ori la momentul respectiv capitalizarea SIF–urilor era de numai 598 milioane de euro.

Ceea ce inseamna ca detinerile de la BCR si restul pachetelor de actiuni la societati inchise si de pe piata Rasdaq nu se "reflectau" in capitalizare.

Incoerenta este veche

In afara de consemnarea anomaliei este important sa vedem si daca ea a aparut relativ recent sau daca s–a "perpetuat" de–a lungul timpului. La sfarsitul anilor 2002, 2003 si 2004, raportul dintre capitalizarea BRD si a celor cinci SIF era de 2.2, 2.5 si 2.2 pentru ca la 1 martie 2005 acesta sa fie de 1.8. In consecinta, disproportia a fost si mai mare in trecut.

Mentionam ca, potrivit celor prezentate anterior, raportul ar trebui sa fie in jur de 1 sau chiar subunitar.

O astfel de lipsa de coerenta ar trebui sa ii puna pe ganduri pe analistii ce ofera sfaturi de investitii si mai ales pe investitori. Absenta unor corelatii elementare, precum cea dintre capitalizarea BRD si a celor cinci SIF–uri demonstreaza lipsa de maturitate a pietei de capital din Romania.

Daca tinem seama si de psihoza "actiunilor gratuite" ce genereaza cresteri aberente ale capitalizarilor unor societati in conditiile in care nu se intampla nimic cu emitentii respectivi, avem masura faptului ca virtutile analizei financiare sunt necunoscute jucatorilor la bursa.

Este drept ca rezultatele financiare ale emitentilor si valorile unor indicatori fundamentali precum P/E (Pret/Profit net pe actiune) sau P/BV (Pret/Valoare contabila) au inceput sa influenteze deciziile de investitii si cotatiile actiunilor, dar acest lucru este mult prea putin.

In cazul BRD si al celor cinci SIF–uri, contradictia este atat de evidenta incat pe termen lung ar trebui ca preturile actiunilor lor sa evolueze astfel incat sa se realizeze o corelatie fireasca intre capitalizari. Ceea ce ar insemna fie ca pentru BRD cotatiile sa se ajusteze, fie ca actiunile SIF sa se aprecieze consistent.

Sau mai degraba sa aiba loc ambele evolutii in "proportiile" potrivite. Termenul limita pana la care s–ar putea corecta raportul capitalizarilor este legat de listarea BCR, care va drept efect o crestere semnificativa a activelor nete unitare ale SIF–urilor si implicit o apreciere a preturilor actiunilor acestor societati.

Mihai Caruntu